2017-09-20 06:58:00 上海证券报 

⊙记者 李丹丹 ○编辑 陈羽

　　国际投资者的目光，正聚焦于本周举行的美联储政策会议。这个会议结束后，美联储很可能正式宣布收缩资产负债表。

　　中国央行却已经在8月悄然“缩表”。上周央行公布的数据显示，截至8月底，我国货币当局资产负债表规模为347144亿元，较7月底减少3466亿元，是今年3月以后的再次“缩表”。

　　但是，此“缩表”绝非美联储的主动“缩表”。观察人民银行的资产负债表结构，8月“缩表”主要是财政存款减少后央行的一个被动行为，并不意味着收紧银根，对货币政策走向的指导意义有限。现阶段，在稳健中性货币政策的大背景下，相关人士对于央行下一阶段的工具使用、操作节奏、微调手段仍存分歧。

　　缩表绝不意味着紧缩银根

　　8月我国央行资产负债表“缩表”3466亿元。其中，“政府存款”这一科目减少了5323亿元。

　　这与先前市场热议的3月“缩表”情况类似。3月份财政支出加快，央行资产负债表中的政府存款减少7936亿元，比上年同期多减6000亿元左右。

　　“财政支出后会转化为银行体系的流动性，反映为央行资产负债表上政府存款下降、超额备付金上升，虽然静态看并不改变央行资产负债表的规模而仅影响其结构，但动态看，由于央行会相应减少流动性投放，表现为其他存款性公司债权的减少，由此也会产生"缩表"效应。”央行在一季度的货币政策执行报告中这样解释。

　　确实，8月的央行资产负债表中，“对其他存款性公司债权”科目相应减少5208亿元。这一科目，主要由央行逆回购、MLF、PSL等工具形成。

　　由此可以看出，8月央行资产负债规模的变化，主要与财政存款的变动有关，不能将这一“缩表”视作货币政策取向的变化。相反，在“缩表”的背景下，8月我国储备货币还增长了2795亿元。

　　中国人民银行参事、中欧陆家嘴(600663,股吧)国际金融研究院常务副院长盛松成告诉上证报记者，与美联储“缩表”不同，我国央行的“缩表”是被动的。刨除外汇占款、季节性因素外，负债端的政府存款占比较高，且我国的政府存款波动较大，这是影响央行资产负债表规模变动的因素之一。

　　盛松成说：“我国央行资产负债表规模的变化是政策工具组合共同作用的结果，"缩表"与紧缩并不是同一回事。”

　　货币政策工具使用有分歧

　　人民银行的“缩表”与货币政策走向不存在必然关系。央行行长助理刘国强近日强调，必须要坚持稳健中性的货币政策，使杠杆率有序降下来，这是服务实体经济最重要的环节。

　　如何把握“稳健中性”这四个字背后的预调微调？近期，随着人民币汇率逐渐走稳，呈现弹性特征，市场有一种声音指出，需要降低准备金率。

　　央行最近一次降准是在2016年3月。到今年8月末，外汇占款累计减少2.3万亿元。为了对冲基础货币投放减少，央行主要通过“SLF+MLF+PSL”等工具提供流动性。

　　在民生银行(600016,股吧)首席研究员温彬看来，这些方法存在两个不足：一是金融机构获得流动性的成本较高；二是中小金融机构不能直接从央行获得MLF等工具的支持。

　　因此，他认为，在当前人民币升值预期强化的背景下，降低法定存款准备金率不仅有空间，也有必要。实施降准后，央行完全可以通过“减少MLF规模+正回购”的工具组合，防止可能出现的流动性过剩，继续保持稳健中性的货币政策基调不变。

　　九州证券首席经济学家邓海清也认为，目前债券利率居高不下，降准有利于缓解市场预期，“严监管+中货币”才是债市的合理政策搭配。与此同时，央行的预期引导能力加强，“降准=宽松”的误读可能性降低。

　　但是，兴业研究昨日发布的一篇题为《来的不是降准，可能是正回购》的报告却认为，进入9月，央行逆回购操作多次暂停，当下余额仅剩900亿元，即将“见底”，这意味着过去坐等逆回购自然到期收回流动性的手段即将无效。如果未来央行希望继续维持“不松不紧”，那么就不得不考虑精准调节流动性的新手段。

　　这篇报告称，考虑到经济数据不存在快速回落的可能性、去杠杆仍需要推进、季末将有财政支出的补充以及外汇占款有望转正，央行或仍有回笼资金的需要，其中重启尘封近3年的正回购，是个可以考虑的选项。