2019-12-19 06:52:31 第一财经日报 

作者： 段思宇

　　“双节”临近，央行频频出手护航市场流动性平稳跨年。12月18日，停摆了20个工作日的逆回购操作重新启动，一次性投放2000亿元，同时，14天期逆回购利率也出现了跟随式下调。

　　根据央行公告，本次逆回购操作包括7天期和14天期。其中，7天期500亿元，中标利率为2.5%，和此前一致；14天期1500亿元，中标利率为2.65%，较之前的2.7%下调了5个基点（BP），这也是近四年来14天期逆回购利率首次出现调降。

　　尽管操作利率有所下调，但这并不等同于新一轮“降息”。渣打银行首席经济学家丁爽对第一财经记者表示，本次14天期逆回购利率下调，是之前7天期利率下调的延续，不应理解为新的政策举动。不过，业内的共识在于，基于明年初市场面临较大流动性缺口，降准预期正在升温。“预计2020年1月份会有降准，一季度会开展MLF（中期借贷便利）并下调其利率。”丁爽称。

　　近四年来首次调降

　　继12月16日超额续作“麻辣粉”（MLF）后，仅隔一日，央行便重启逆回购操作，其中，14天逆回购利率变化被热议。

　　第一财经记者查询Wind发现，上一次14天期逆回购利率下降发生在2016年2月2日，由2.7%大幅下降30BP至2.4%；而后，利率一路上升，跨越了2.5%、2.6%，于2017年12月18日升至2.65%，并在2018年4月16日到达2.7%，之后一直维持在该水平至2019年9月27日，即央行上次开展14天逆回购操作的日子。

　　事实上，本次14天逆回购利率的下降已被市场预期，多数业内人士将其视为“跟随式降息”，即在MLF利率和7天期逆回购利率下降后的正常表现。

　　11月5日，1年期MLF操作利率调降5BP至3.25%；11月18日，7天逆回购操作利率调降5BP至2.5%；如今，时隔一个月，14天利率如期调降，维持了央行逆回购操作利率期限利差15BP的空间稳定。基于此，市场反应较为平静。

　　而相较于利率变化，逆回购操作重启的信号意义更为强烈，可谓拉开了跨年流动性投放的大幕。从操作期限上看，这种“7+14”的组合拳体现了央行“呵护”市场流动性、稳健跨年的态度。央行在18日的公告中也表示，将密切关注市场流动性状况，灵活开展公开市场操作，维护年末流动性平稳。

　　中信银行(601998,股吧)（国际）首席经济学家廖群在接受第一财经采访时称，近期跨元旦、跨春节资金需求旺盛，资金利率出现明显上行，未来，央行还将适时投放短期流动性，比如重启28天逆回购操作，以补充春节期间的资金需求等。同时，经过了此次14天利率调降后，也不排除28天利率同步调降的可能。

　　交通银行(601328,股吧)金融研究中心高级研究员陈冀认为，此次逆回购重启，在净投放2000亿元流动性的同时，还降低了跨年资金利率，很大程度上可以避免市场流动性年末出现结构性紧张。

　　随着流动性的投放，短期资金面出现一定程度的好转，资金利率趋于下行。最新数据显示，上海银行间同业拆放利率（Shibor）方面，隔夜Shibor下行2.1BP报2.485%，7天期下行0.3BP报2.585%，但14天期和1月期仍然上涨，分别上行10.7BP和1.7BP，报2.537%和2.959%。

　　另外，银行间质押式回购利率方面，截至18日17点，颇具代表性的DR007加权平均利率报2.5472%，下跌2BP；DR001加权平均利率报2.4672%，下跌3.47BP。

　　关于未来“双节”资金面的走势，多数观点预计，虽有波动但不会过紧，从整体政策基调来看，近期中央政治局会议及央行均表态加强逆周期，预计短期内货币政策将继续维持资金面稳定。

　　申万宏源(000166,股吧)债券首席分析师孟祥娟认为，今年跨年和春节前后资金面中枢不会出现明显上移，节点上，年末、春节前2~3天、春节后2 周左右资金面可能会向上波动，但整体不会过紧。

　　在不少业内人士看来，在年末财政大额支出之前，投放跨年资金是重点，未来两周内央行预调微调市场短期波动的操作大概率还会有。在此背景下，短期来看，债市仍处于相对纠结的位置，一是利率下行空间不足，二是调整上行的幅度被宽松的货币政策预期限制。

　　中信证券(600030,股吧)固收团队认为，考虑到明年地产和基建投资的弹性有限、制造业和进出口仍然面临一定的下行压力，而货币政策可能迎来进一步宽松等因素，年内行情预计仍然维持震荡。

　　新一轮降准或在路上

　　在关注央行短期流动性操作的同时，市场亦将目光放在了下一次降准之上，目前讨论较多的是年内降准还是明年初降准。考虑到央行通常是在超额续作MLF几次后进行一次（定向）降准，多数观点认为，明年1月份极有可能是降准时点。

　　一方面，虽然在MLF和OMO（公开市场操作）利率下调后，货币边际宽松的空间打开，但央行释放流动性节奏不会那么快。综合近期央行表态分析，货币政策宽松不会一蹴而就，而是更加关注宽松的力度、节奏和结构性操作，而且目前跨年资金面状况好于去年。

　　另一方面，“主要是受缴税、地方债密集发行、春节现金需要等因素影响，我们预计2020年1月份会降准。”丁爽对记者称。

　　同时，“也要看经济数据的表现，关注GDP的增速，如果增速达到预期目标，也不见得一定会降准。”廖群亦向记者说。

　　从经验看，在2015年及2019年初地方政府债券大量发行之前，央行通过降准方式向银行体系提供低成本、稳定的负债，由此，有分析预计2020年大概率仍会是如此。

　　据国泰君安估计，明年1月流动性缺口或将接近2.8万亿元。具体来看，1月对现金的需求或高达15000亿元左右；另外，11月28日，财政部提前下达了2020年部分新增专项债务限额1万亿元，并要求早发行、早使用，确保明年初即可使用见效，这部分专项债有可能集中在1月下发；再者，财政方面将不再是净投放，没有货币政策工具到期，将对流动性产生一定挤出，Wind数据显示，2020年1月，公开市场上资金到期规模达4075亿元。

　　国泰君安证券研究所全球首席经济学家花长春等人认为，近三个月内流动性压力最大的时间点就在1月份，可能需一次降准（约释放1万亿元流动）来对冲。“从历史上看，央行不太可能单独因为春节扰动现金需求增加而降准，但2020年春节叠加专项债发行，或会给资金价格带来较大压力。我们认为央行有可能降准来为专项债发行提供流动性。”花长春称。

　　除了降准外，未来公开市场操作利率的变化同样备受关注。

　　尽管12月两次MLF操作均维持3.25%不变，“降息”落空，但市场上仍有大部分声音认为未来MLF利率有下降可能，因为降成本仍是当前重要任务。“MLF利率下调可能在一季度。”丁爽表示。